רבים רוצים להיות משקיעי ערך ומבינים באופן כללי מה נדרש ממשקיע כזה. הבעיה היא שכשמדברים עם משקיע ערך, מהר מאוד נכנסים לעובי הקורה בשביל לקבוע אם הרווחים של חברה מסוימת ימשכו בעתיד, מהן הדינמיות התחרותיות בענף ואיך מעריכים את השווי של החברה שלפנינו. מרוב עצים לא רואים את היער.
בסופו של דבר, כשזוז קפיטל נכנסת להשקעה, אנחנו צריכים לענות על שתי שאלות פשוטות למדי. כמה אני משלם ומה אני מקבל. זה הכל. אם מה שאני מקבל הוא יותר ממה שאני משלם זו עסקה טובה, אם לא, זה שורט פוטנציאלי.
שיטת הערך הופכת את החיים לקלים יותר. היא עוזרת לניהול הרגשות – אם ביצענו מדידה של מה אנחנו מקבלים, מה זה משנה אם זה עולה או יורד בדרך? היא אומרת לנו מתי למכור – אם שווי השוק משקף את השווי שמדדנו, הגיע הזמן למכור. היא אומרת לנו מתי לא לקנות – אם לא הבנו את העסק בצורה מקיפה ואנחנו לא יודעים למדוד את השווי של החברה, לא קונים. אם היא יקרה מדי, לא קונים. אם תלכו לסופר ותקנו קילו מלפפונים, אתם יודעים מה אתם מקבלים. אם המחיר ירד לשקל לקילו, אתם יודעים שזה מחיר מצוין וקונים הרבה, אם המחיר עומד על 18 שקל לקילו, אתם יודעים שזה גבוה. בלי מילה על רמות תמיכה, קווי התנגדות או נרות יפניים.
באחד הטורים הקודמים שלי כתבתי כבדרך אגב את המשפט "אם יש דבר אחד שמזיק למשקיעים זה מנכ"ל כריזמטי (ע"ע טסלה ושות')". שורה זו הפתיעה אנשים משום שבעת כתיבת אותה שורה, המניה עמדה על 300 דולר ואכן נתנה תשואות יפות לאורך שנים. נכון לכתיבת שורות אלו, המניה עומדת על 235 דולר. בואו נראה איך מודדים שווי של חברה.
איך בונים תזת השקעה?
כאשר אנחנו בונים תזת לונג, כלומר אנחנו משערים ששווי החברה גבוה משווי השוק, אנחנו רוצים להניח את ההנחות הפסימיות ביותר. החברה על הפנים, הנכסים שלה לא שווים כלום, ההנהלה בלתי כשירה בעליל. אם אחרי כל ההנחות הללו, שווי החברה עדיין גבוה משווי השוק, אולי יש לנו השקעה טובה. ברוב המקרים, חלק מההנחות הפסימיות שלנו לא יתקיימו. אולי החברה לא כל כך נוראית, אולי ההנהלה בכל זאת יודעת מה היא עושה.
כאשר בונים תזת שורט, זו תמונת מראה ללונג. אנחנו רוצים להיות האופטימיסטים הגדולים ביותר. החברה מדהימה, היא תצמח בלי סוף (כמעט), המנכ"ל כל כך חכם, מוכשר וטוב מראה שנשמח אם יתחתן עם הבת שלנו. אם אחרי כל זה עדיין לא הצלחנו להצדיק את המחיר שאנחנו נדרשים לשלם, אולי השורט יכול להיות בסדר.
אמ;לא
לפני שניגש לעומק הניתוח, אקפוץ לסוף. הניתוח שלי מראה שמשקיעי טסלה חיים בסרט. אולי, כמו המנכ"ל הם עישנו משהו. למרות זאת, אין דרך אפקטיבית לעשות שורט על טסלה. אופציות הפוט על המניה יקרים בטירוף ועלות השורט גבוהה. אין לנו דרך לדעת מתי הנושא הזה יתפוצץ, אבל זה ברור שזה יקרה. למעשה, אחת לכמה חודשים זוז קפיטל בוחנת דרך לעשות שורט על הדבר הזה ולא מצליחה. אפילו סדרת האג"ח של טלסה יקרה מדי לעשות שורט אפקטיבי. כך חסכתי לכל מי שלא רוצה לדעת מה הוא מחזיק את שאר הטור.
עכשיו שכל מי שלא רוצה לדעת מה קורה באמת בטסלה עזב, השקדנים מוזמנים לצלול.
מה אנחנו משלמים?
השאלה הזו זקוקה למעט הבהרה. אנחנו רוצים להבין כמה היינו צריכים לשלם על מנת לקנות את כלל הנכסים של החברה. חישבו על קניית דירה. כשמישהו מוכר לכם דירה, אתם לא מתייחסים רק לכסף שבעל הדירה הכניס לדירה, מחיר הדירה פחות המשכנתא שהוא הוציא או ההון העצמי. אתם מתייחסים למחיר הדירה. אתם גם לא מתסכלים רק על ההון שאתם נדרשים להכניס מבלי להתייחס למשכנתא.
במקרה של טסלה, שווי ההון מחושב ככה 235 דולר למניה כפול 173 מיליון מניות נותן לנו שווי שוק 41 מיליארד דולר. בנוסף לזה, החברה מחזיקה 13 מיליארד דולר חוב. כנגד זה יש כ-5 מיליארד דולר של מזומנים ושווי מזומנים. אם היינו קונים את כל החברה, היינו צריכים להחזיר את החוב ומנגד היינו מקבלים את המזמנים לכיס שלנו. העלות האמיתית של החברה עומדת על 49 מיליארד דולר. בואו נראה אם אנחנו יכולים להתקרב לזה.
מה אנחנו מקבלים?
השאלה הזו היא עיקר הניתוח. על מנת לענות על השאלה הזו, נשתמש בכמה שיטות הערכת שווי שונות. השיטה הראשונה היא עלות ההחלפה או עלות הבניה מחדש. כמה כסף אנחנו צריכים על מנת לבנות "טסלה 2". נניח לרגע שיש לנו את כל הכסף בעולם, ואנחנו בונים את חברת אדיסון מוטורס (טסלה היא קריצה לממציא ניקולא טסלה שרבים השוו לתומס אדיסון. במאמר מוסגר, לפורד הייתה יוזמת רכב חשמלי בשם אדיסון). שימו לב שזה לא חייב להיות מאוד מדויק, דיוק יתר דורש יותר מדי עבודה ובכל מקרה אי אפשר למדוד הכל ברמת השקל הבודד.
אחרי שיטת ערכת השווי של עלות החלפה, נבדוק את שווי הרווחים, כלומר נניח שהחברה תמשיך להרוויח כמו שהיא היום. אם צריך לשפץ או לתקן משהו בחברה, נסכים לשלם על זה אבל לא נשקיע בצמיחה עתידית. לבסוף נעריך את שווי הצמיחה.
שימו לב שהבדיקות שנעשה מתחילות בנתונים הקשיחים ביותר, הברורים ביותר, והולכים ונהיים אווריריים. בהתחלה נסתכל על הנכסים שטסלה הצליחה לצבור עד היום, כלומר נכסים שאפשר לגעת בהם. אחרי שנראה את הנכסים, נראה איך היא משתמשת באותם נכסים, כלומר נעריך כמה רווח היא יודעת להפיק מאותם נכסים, בסוף נצטרך לעשות הנחות לגבי העתיד. העתיד, עד כמה שאני מכיר, אינו ידוע ולכן להסתמך עליו יכול להיות מסוכן לבריאות הפיננסית שלכם.
אדיסון
ברוכים הבאים לזרוע הרכב של זוז קפיטל. אדיסון לא מנסה לחדש שום דבר, היא חברת "גם אני". היא אומרת "גם אני" על כל נכס שיש לטסלה. כיוון שכבר לקחנו בחשבון את המזומן והחובות של טסלה, אנחנו רק צריכים לבנות את הנכסים שלהם. בואו נבנה את החברה יחד.
טסלה מחזיקה:
· מלאי בשווי 3.4 מיליארד דולר
· 1.7 מיליארד בסעיף הלקוחות ותשלומים לספקים
· 6.2 מיליארד במערכות סולריות
· 10 מיליארד במפעלים
· 3 מיליארד בסעיפים שונים כולל זכות שימוש בנדל"ן כנגד שכירות
זיכרו, אם אנחנו בונים תזת שורט, אנחנו חייבים להיות אופטימיים. לצורך הדוגמה נזרום עם הערכות השווי הללו. אין להם שום בעיה במלאי (שגדל כל רבעון), כל הלקוחות ישלמו וכל הספקים יספקו את מה שהם התחייבו לספק וכו'. הנקודה היחידה שצריכה התאמה כלפי מטה היא המערכות הסולריות. בשנים האחרונות חלה התייעלות מאסיבית באיכות המערכות הסולריות וכן צניחת מחירים של 90%. אם היינו צריכים להעמיד חוות סולריות ברות השוואה לאלו של טסלה, זה היה עולה לנו חצי במקרה הטוב.
אם נסכום את הנכסים נגיע ל-24.3 מיליארד דולר. אנחנו צריכים לנכות מזה 3.1 מיליארד עבור עלויות נמוכות יותר של מערכות סולריות והגענו ל-21.2 מיליארד. אם הייתי חובש את הכובע הפסימי שלי הייתי מציין שלפחות חמישה מיליארד דולר מתוך עלות בניית המפעלים שייכים למפעל בנבדה ארה"ב שעלול להיות חסר כל ערך בעוד מספר שנים מועטות משום שהמפעל מסתמך על טכנולוגיות ישנות של סוללות. אבל אני חובש כובע אופטימי.
כמובן שיש לטסלה נכסים בלתי מוחשיים. זה לא כאילו שאנחנו יכולים ללכת למכולת ולקנות מפעל שיתחיל לייצר ביום אחד. זה לא כאילו שאנחנו יודעים לבנות מכונית בבת אחת. ישנם כמובן עלות פיתוח מותג, מו"פ וכל השאר. לגבי מו"פ, יש כאן נקודה מעניינת, פילוסופית כמעט. ידע הולך ונהיה משוכלל יותר בעולם. אם בזמן המשבר הפיננסי חופן מצומצם של אנשים הבין מה קורה במערכת הפיננסית, היום המידע הוסבר שוב ושוב ורבים יודעים להסביר מה זה MBS, CDS ושאר מירעין בישין. זה נכון בכל תחום. קוראנו הוותיקים זוכרים שטלוויזיה עם וידיאו אף פעם לא עבדה, החוט הזה לא היה מחובר וזה לא היה בערוץ הנכון. היום, העולם הרבה יותר משוכלל, והדברים האלה נראים לנו פשוטים.
מהנדס חשמל עלום שם מוצא איזו דרך יעילה יותר עם סוללות או מנועים, הידע הזה מרחף לו באוויר ומתפשט. מהנדס אחר קורא על השכלול הזה וזה מביא לו רעיון אחר וכך חדשנות היא תהליך אינסופי. למרות כל זאת, ישנן עלויות פיתוח ושיווק ועוד. ניקח את קצב ההוצאות של טסלה על מו"פ ושיווק העומד היום על כ-3 מיליארד דולר בשנה. אפשר להניח שיקח לנו 3 שנים להגיע לאותו מקום כמו טסלה. סביר להניח שההוצאות יגדלו עד שיגיעו לרמה של טסלה, אבל ניחא. נוסיף לשווי האופטימי שלנו עוד 10 מיליארד דולר בעלויות שיווק ומו"פ. הגענו ל-31.2 מיליארד דולר. כך בנינו לנו אז זרוע הרכב של זוז קפיטל, אדיסון.
טסלה – שווי רווחים
באופן מסורתי הייתי יכול לקחת את הרווח התפעולי הממוצע בחמש שנים האחרונות, בתוספת הוצאות והכנסות חד פעמיות, מוסיף לו ריבית מייצגת ושיעור מס מייצג ומצמיד לזה שיעור היוון נצחי. אסביר, רווח תפעולי הוא רווח לפני ריבית ומס. אנחנו לוקחים ממוצע של חמש שנים על מנת לתת תמונה חלקה יותר ולמנוע קפיצות חריגות. אחרי זה מפחיתים שיעור ריבית מייצגת של החוב ושיעור מס מייצג על מנת למנוע השפעות של הטבות מס חד פעמיות או ריבית חריגה המושפעת מעסקת אשראי לא טובה.
נניח שהגענו לרווח מייצג של חברה מסויימת של 100 דולר לשנה אחרי מס וריבית. על מנת להגיע לשווי, צריך שיעור היוון. אם רווחי החברה יציבים מאוד, שיעור ההיוון צריך להיות נמוך מאוד, 5%-6% וזה ייתן לחברה המרווחה 100 דולר בממוצע שווי של 1,666-2000. אם רווחי החברה תנודתיים מאוד, שיעור ההיוון צריך להיות גבוה יותר, 10%-12% וזה ייתן לחברה שווי של 833-1,000.
קשה מאוד לעשות את זה בטסלה. איך שלא תסתכלו על זה, החברה מפסידה. ההפסד לרכב יחיד ממוצע של טסלה עומד 4,300 דולר. כלומר כל רכב עולה להם 4,300 דולר יותר מהמחיר אותו הם גובים. במחצית הראשונה של 2019, ההפסד עמד על כ-700 מיליון דולר.
חייבים להתייחס להלוואות של טסלה. אנחנו יכולים להפחית את הריבית על ההלוואות על מנת לגלם רווחים מייצגים נמוכים יותר. מנגד, קל יותר להפחית את ה-13 מיליארד חוב מהשווי הכללי ולהתעלם מהריבית וכך עשינו. בין אם נפחית את החוב או נפחית את הריבית, לא נראה שיש כאן שווי שאפשר למדוד.
טסלה – צמיחה
ישנו כלל חשוב בצמיחה. צמיחה נחשבת צמיחה כלכלית רק אם היא מצליחה להיות שווה יותר מעלות ההון שלה. כלומר, כל שקל שנשאר בחברה צריך להיות שווה יותר משקל בעתיד. נניח לרגע שחברת 'מחירי עלות בע"מ' צריכה להרוויח 10% על כל שקל המושקע בה. אם הון החברה עומד על 100, הרווחים בסוף שנה של פעילות עומדים על 10. החברה מחליטה לשמור חמישה שקלים ולחלק לבעלי המניות חמישה. בסוף השנה השנייה החברה צמחה, היא הרוויחה 10.5 על הון של 105. האם יש כאן רווח כלכלי אמיתי? ודאי שלא. החברה החזיקה אצלה חמש שקל נוספים והם פשוט עושים אותו דבר.
קחו לדוגמה את המתחרה של מחירי עלות, 'מותגים בע"מ'. מותגים יודעת למכור את אותו מוצר בפרמיה. הדוגמה האהובה עליי היא קולה. סביר להניח שאני יכול לייצר משקה שחור דומה לקוקה קולה בעלות דומה. קולה יכולה למכור את אותו בקבוק במחירים הרבה יותר גבוהים אם בכלל אצליח למכור את זוז קולה. מותגים יודעת להרוויח 20% על ההון שלה ולכן בסוף שנה אחת היא הרוויחה 20. היא מחלקת 15 שקל ונשארת עם 105. בסוף השנה השנייה היא הרוויחה 26. כל שקל שנשאר בחברה שווה משמעותית יותר משום שלמותגים יש חפיר.
השאלה היא האם יש לטסלה חפיר כלכלי. אם כן, היא יכולה להיות שווה יותר, אם לא, נוכל להתעלם טוטלית משווי הצמיחה. הסימנים מצביעים על לא. לא רק שהיא לא מצליחה למכור את הרכבים שלה בשולי רווח משמעותיים, השוק פרוץ. הגנה של חפיר אמורה למנוע כניסה של חברות חדשות לתחום.
בדוגמה של קולה, אף מתחרה רציני לא מצליח לפרוץ לשוק הזה. דוגמה אחרת היא חברות הסלולר בארץ, שנהנו בעבר מחפיר שנבע מרגולציה. היו שלוש חברות שלא ממש התחרו אחת בשנה ושילמנו מחירי סלולר בשמיים. מה לגבי מנועי חיפוש? לא פשוט לשנות את ההרגל של חיפוש בגוגל, ככל שיש יותר חיפושים בגוגל, כך החיפוש הולך ומשתפר. הנה עוד ניסוי, לכו לאיש IT ותציעו לו להחליף את מערכת ה-IT בחברה שלו, הוא יסתכל עליכם כאילו נפלתם מהשמיים. לכו לסוחרים בשוק ההון ותציעו להם לשנות את מערכת המסחר. יש הרבה חברות בעלות חפירים מסוגים שונים.
יש שיאמרו שיש לטסלה מותג חזק. מקובל עליי. אבל האם הוא מגן עליהם? על מנת שמותג יהיה שווה משהו, הוא צריך ליצור הרגל קניה. שוב, מי שקונה קולה השבוע לא מחפש לחדש. מעטים מפתחים הרגל של קניה ברכב. הרכישה איננה תדירה מספיק ואין שום ייתרון בקניית רכב מאותו יצרן. בכלי עבודה נטענים לדוגמה, שווי של המותג עולה עם כל כלי. ברגע שקניתם מקדחה חשמלית של בוש או דיוולט, כלי העבודה הבא מתאים לסוללות ולמטענים שכבר יש לך. זה לא נכון ברכב.
אם נניח שטסלה היא מותג יוקרה, כפי שהיה עד מודל 3 שלהם, כבר ראינו איך שוק רכבי היוקרה מתנהג בעבר. בשנות ה-70-80 של המאה הקודמת מותגי היוקרה בשוק האמריקאי היו מכוניות אמריקאיות. קרייסלר אימפיראל, לינקולן קונטינטל, ביואיק ריבירה, קדילק אלדורדו ואחרות. ראו הגרמניות שאפשר למכור מכוניות שעולות טיפה יותר לייצר במחיר הרבה יותר גבוה והחליטו לחדור לשוק. הגרמניות בנו את מותגי היוקרה וכך הצליחו למכור יותר מכוניות יוקרה. גודל השוק לא השתנה, מחיר הרכבים לא ירד אבל כמות הייצור ירדה וכך גם הרווחים של היצרניות האמריקאיות.
חשבנו שהשוק נסגר בפני מתחרות חדשות בשנות ה-80? חשבו שוב. היפניות ראו כי טוב והחליטו להצטרף למסיבה סוף שנות ה-80 ותחילת שנות ה-90. לקסוס ואינפינטי היפניות הן מכוניות יוקרה לכל דבר היום.
אפשר לעקוב אחרי שוק היוקרה בעזרת מכוניות השרד של מדינת ישראל. אם ניזכר בשיר הישן "לבן גוריון יש קדילאק ולנו יש קדחת" יש לנו כיוון נכון. אחרי קאדילק דובר על קייזר-פרייזר וסטודבייקר לארק שתיהן אמריקאיות עם גוון ישראלי (התמודדות עם חרם היסטורי, אבל מה חדש?). בשנות ה-70 ראשי הממשלה עברו למותג וולבו משום שהיא "אינה גרמנית". אם לא הייתה לנו הסטוריה מורכבת עם גרמנים, אתם יכולים להיות בטוחים שראש הממשלה דאז היה מתנייד בגרמנית יוקרתית. רק ב-2008 עבר ראש הממשלה לאאודי A6. אל תהיו מופתעים אם במכרז הבא תראו יפנית או אמריקאית יוקרה.
אם מדובר ברכב להמונים, שוב, אין חסמי כניסה משמעותיים. ובכנות, כשרכב בסיס של טסלה עולה 42,000 דולר לעומת ממוצע 32,000 לרכב חדש בארה"ב, יש לתהות על ההגדרה של רכב להמונים.
עלות הצמיחה
"אתה לא יכול להכחיש שהחברה צומחת". נכון מאוד. טסלה מסרה סביב 40,000 רכבים ב-2015 והיא מוסרת רכבים בקצב שנתי של 300,000 היום. אציין כי אותה תוספת שנתית של רכבים היא של מודל 3, רכב בעל מחיר נמוך וכתוצאה מכך בעל שולי רווח נמוכים הרבה יותר.
אולי החברה גדולה יותר היום ואולי לא. מה שכן, אתם מחזיקים משמעותית פחות. אם ב-2015, היו לחברה 128 מיליון מניות, היום לחברה יש 176 מיליון. כלומר, אם קנינו את כל מניות החברה ב-2015, החזקנו 100% מהחברה. בלי שמכרנו ולו מניה אחת, היום היינו מחזיקים רק 72% מהחברה. זה דילול של מעל לרבע בפחות מארבע שנים. רוצים לראות מה יקרה בעוד ארבע שנים?
מאקרו ומגמות
עם כל הרעש שטסלה עושה, היא מוכרת רק 300,000 רכבים בשנה. בעולם מיוצרים 70,000,000 רכבים בשנה, כלומר טסלה היא פחות ממקק בשוק הזה. אתם יכולים לקנות את טויוטה המייצרת 10.5 מיליון רכבים בשנה תמורת 186 מיליארד דולר, או פורד המייצרת 6.8 מיליון רכבים תמורת 171 מיליארד או פיאט קרייסלר המייצרת 4.6 מיליון רכבים תמורת 21 מיליארד.
מה לגבי עתיד שוק הרכב? בין אם זו מובילאיי הישראלית או חצי תריסר חברות אחרות המפתחות טכנולוגיה אוטונומית, אנחנו הולכים לכיוון הזה. אם נביט לעתיד, ב-2029 רוב המכוניות יהיו אוטונומית. ב-2039 כל המכוניות יהיו אוטונומית. לא ברור שהמודל של בעלות על רכב תהיה רלוונטית. כבר טיילתי בחו"ל במקומות בהם יש אובר. שולפים טלפון, רכב מגיע, נכנסים והרכב מגיע לאן שאתם צריכים, זול מהיר ונוח. לפני שחוויתי את זה, אמרתי לעצמי שזה כמו מונית. זה לא. עכשיו יקום מישהו ויסביר לי למה אני צריך מכונית פרטית משלי עליה אני צריך לשלם 8,000-10,000 שקל בשנה לפני שנסעתי קמ בודד (טסט, ביטוח, ירידת ערך)? הנתונים מראים שרכב יושב בחניה 94% מהזמן. הצפי הסביר מאוד לתעשיית הרכב אומר שאף אחד לא יהיה בעלים של רכב אלא רק יזמין "מונית רובוטית" כשיצטרך.
טכנולוגיה
נראה שתזת הלונג על טסלה טמונה בטכנולוגיה. הנחת הבסיס היא שטסלה מקדימה יצרניות אחרות בכמה שנים טובות במונחי טכנולוגיה של רכב חשמלי. מסתבר שזה לא בדיוק המצב. טויוטה מחזיקה בפטנטים רבים בכל הקשור ל-solid state battery במסגרת שיתוף פעולה עם פנסוניק. SSB היא הטכנולגיה הבאה כאשר הסוללות של טסלה מבססות על הטכנולוגיה הישנה של ליתיום איון וחברותיהן.
טסלה מנסה להציג את ה"שותפה" שלה פנסוניק כשהיא משוויצה שפנסוניק בחרה להקים מפעל בתוך מפעל הענק של טסלה בנבדה. בפועל, פנסוניק מתעקשים שהם ספקים ולא שותפים. יתרה מכך, נראה כי טסלה רוכשת סוללות מפנסוניק מטכנולוגיות נוכחיות (ליתיום איון) במחירים הגבוהים ביותר משום שטסלה ביקשה מפנסוניק שתבנה מפעל במיוחד בשבילה.
בדיקות ובטיחות
חברות הרכב האמיתיות נמצאות בשלבי בדיקה עם רכבים אמיתיים על דגמים של 2022. פיאט 500 מודל 2021 כבר עושה נסיעות מבחן במסלולים ייעודיים. יש סיבה לבדיקות מקיפות כל כך. ישנן עלויות כלכליות גבוהות של תיקון אחרי הייצור, חישבו על דגם רכב שצריך לתקן את כריות האוויר. צריך לזמן את כל בעלי הרכבים ולתקן את הרכב פיזית. בנוסף ישנן עלויות מוניטין, זה לא עושה רושם טוב כשצריך להביא את הרכב לתיקון. השארתי את החלק הגרוע ביותר לסוף. כשלא בונים רכב כמו שצריך, אנשים יכולים למות. מכונית זו לא אפליקציה, זה חיים ומוות.
מיקרו והתנהגויות מוזרות
רכבנו תמונה מדויקת למדי של טסלה עד עכשיו. בנקודה זו יש שישאלו אם אי פעם נהגתי בטסלה. התשובה לשאלה הזו היא שלילית. יש אחרים שיטענו שיש מציאות שאינה נמצאת במספרים היבשים. שאנשים שקנו את הרכב מרוצים עד הגג. אלו אנקדוטות, סיפורים שאולי מייצגים את החברה ואולי לא. מנגד לאנקדוטות הללו, ישנם אנקדוטות אחרות. פריטי מידע שאולי יצליחו לבנות לכם קלסתרון של טסלה, מנהליה ויחסי הציבור שלה.
ב-11/02/19 טסלה העבירה 310 מיליון דולר במזומן אל תוך חברת הבת הסינגפורית שלה. התשלום הזה מהווה את ההון העצמי של מפעל הענק שהם בונים בשנחאי, סין. סביר להניח כי התשלום מהווה בטוחה לקבלת הלוואה בתוך סין ויש לי ספקות רציניים לגבי היכולת של טסלה להוציא כסף אל מחוץ לסין בשנים הקרובות בגלל המשטר. נציין גם שרואה החשבון המבקר עבור חברת הבת הסינגפורית הם UHY Lee Seng Chan & Co ולא חברת PwC, אשר מבקרת את החברה האם.
בואו נראה מה שלום המכירות של טסלה ברמה חודשית. למזלנו אפשר לראות את הרישום של רכבים חדשים בניו יורק. ניו יורק היא רק דוגמה כמובן, אבל יש שם אוסף עשירים גדול למדי. אם המידע זמין (https://on.ny.gov/2YfTf49), אפשר ללמוד ממנו משהו.
הקפיצה הגדולה שרואים בסוף 2018 קשורה לסופה של הטבת מס. רבים מיהרו לקנות לפני שהטבת המס תיגמר. אנחנו לא רואים פיצוץ במכירות. גם אם יש צמיחה, זה לא שהמספרים פה מציגים איזו צמיחה מטורפת שיכולה להצדיק את סיפור הצמיחה של השוורים במניה. למעשה, רוב הייצור מתמקד כרגע במודל 3, המודל הזול ביותר ובעל המרווחים הנמוכים ביותר. מי שחושש שהנתונים של מדינת ניו יורק אינם מייצגים מוזמן לבדוק את המצב הדומה בנורבגיה (קישור לצפייה בנתונים).
סיפור נוסף שמספרים לנו הוא שהעליה במלאי המוחזק בספרים קשור לכמות מכוניות גדולה יותר המשונעת בספינות ברחבי העולם. תמונה מדויקת של הספינות המובילות את המכוניות של טסלה (קישור לצפייה בנתונים) יכולה לגלות סיפור אחר. ישנם שתי ספינות בדרך לאירופה ושתי ספינות בדרך לסין. דומה מאוד למה שהיה עד כה.
עוד עדות להתנהלות של טסלה היא בנושא הרכב האוטונמי. הרכב האוטונמי היה פיתוח משותף של טסלה ומובילאיי הישראלית. היה פיצול ביניהם כאשר הסיבות שונות תלוי בצד שמקשיבים לו. מעדויות שיצאו לאחר מעשה, הגרסה של מובילאיי אמינה יותר. טסלה אישרו בקריצה שימוש ברכב אוטונומי מלא, למרות שהטכנולוגיה לא הייתה בשלה. מובילאיי זרקו את טסלה משום שבטיחות אצלם היא המלצה. אפילו אחרי אותה פרידה מכוערת, טסלה לא הבינו את הרכב. טסלה לקחה צ'יפים של nVidia על מנת לממש את הרכב האוטונמי. בעת המכירה של רכבים עם הרכיבים של אנבידיה טסלה התעקשה שרכב אוטונמי מלא יתאפשר בעזרת עדכון תוכנה. באותה העת, אנבידיה התעקשה שרכיבי החומרה שלה לא מאפשרים זאת. נשמע כמו דפוס פעולה.
אילן מאסק
כריזמה זה דבר מעולה, אבל לא על חשבון האמת. מאסק טוען שצריך לקנות כי המחירים הולכים לעלות באמצע מרץ. בפועל, טסלה חתכו מחירים בטירוף בראשון במאי. מאז מאי, טסלה ביטלו את דגמי הבסיס, כלומר העלו מחירים. בשביל חברה שגאה כל כך בפשטות מחירים, הם לא עושים עבודה טובה במיוחד.
אחת הגאוות הגדולות של מאסק הוא שירות הלקוחות. לדוגמה, מאסק איפשר, סתם כך, להחזיר רכב חדש תוך 7 ימים אם לא אהבתם את הרכב, ולקבל את כספיכם חזרה. שיחות עם לקוחות כמו גם בדיקות בפורומים מראים שירות לקוחות זוועתי. כמובן שברכב כמו טסלה אי אפשר אפילו להחליף צמיג לבד אז צפו לשירות לקוחות תכוף וגרוע.
לפני כמה חודשים, הייתה שקיפות בכל הנוגע למלאי. היו אתרים שריכזו את המידע והחזיקו רשימות מלאים בכל מדינה. טסלה לא אהבה את זה בעיקר כשגולדמן סאקס הצביעו על מלאים של אלפי מכוניות כפי שרשום באתר. היום רוב המלאי מוסתר ברמה אלקטרונית. לפי הנתונים שנמשכים מטסלה, ישנם סביב ה-500 רכבים במלאי זמין למכירה. חיפוש זריז בטוויטר יראה שמחצית מהמלאי המדווח של ארצות הברית נמצא בטמפה פלורידה. ברור שזה לא המצב. האמת היא שיש מלאי עצום, אבל טסלה כבר לא מציגה את המלאי המלא באתר האינטרנט שלהם.
עוד שינוי מעניין היה היכולת לעקוב אחרי מחירים של רכבים ספציפיים. לכל רכב יש מספר VIN, מספר זיהוי ייחודי לאותו רכב. בעבר היה אפשר להשוות מחירים של רכבים ספציפיים בעזרת עותק שמור של גוגל. שוב, גולדמן הראו מחירים של רכבים בצניחה חופשית ופתאום טסלה חסמה את האפשרות הזו באתר שלהם. שקיפות זה הכל.
סיכום
אני מפסיק את הניתוח פה מהסיבה הפשוטה שזה ארוך מדי. המחקר שערכתי כולל עוד נושאים שצצו בראיונות עם בעלי רכבים, קנסות על עברות בטיחות, הן על העובדים במפעלים והן בתקשורת עם הלקוחות.
יש לי עוד חומרים שהגיעו מראיונות עם אנשים בתעשיית הרכב הטוענים כי לוחות הזמנים בהקשר של יכולות ייצור עתידיות שטסלה מתחייבת אליהם הם לא ריאליסטים גם בלי בדיקת פסי הייצור והרכבים. הטור היה יכול להיות ארוך פי שתיים.
אבל זה מספיק. אם אתם עושים מחקר ברמה כזו, אתם יכולים להיות בטוחים למדי שאתם יודעים יותר מהאדם שנמצא בצד השני של העסקה. כשאתם מכירים את החברה לעומק, מה אכפת לכם אם המניה עולה או יורדת בחמישה אחוזים ביום מסוים? זה פשוט לא משנה. כך אפשר לייצר ייתרון תחרותי בהשקעות.
פורסם במקור ב-06/08/19 בביזפורטל.