רוב העבודה שלי זה ללמוד, על עסקים ועל חברות, ולחפש חברות. לפעמים אני מוצא חברות במקומות המפתיעים ביותר.
בזמן שהחלפתי צמיגים בפעם האחרונה נכנסתי לבעל הבית ודיברנו על צמיגים. דיברנו על החברות השונות, מה מומלץ ומה לא. אחת החברות שהוא התרשם מהם היה Hankook Tire. בזמן שדיברנו מצאתי את המניה, וגיליתי שזו חברה קוריאנית שנסחרת בבורסה. מה גם שהיא נראתה זולה.
הנקוק כובשת את השוק ועלתה מלהיות מדורגת נמוך לפני 15 שנים ליצרנית החמישית בגודלה בעולם. אבל לפני שמגיעים להנקוק, צריך להבין קצת על צמיגים.
תעשיית הצמיגים העולמית
צמיגים מורכבים מכ-60% גומי, 15% קרבון, 10% פלדה, 10% ניילון ועוד מעל למאה רכיבים בכמויות קטנות. יש כמובן הבדלים בין צמיגים לרכבים פרטיים לצמידים למשאיות ומכונות כבדות יותר, אבל בבסיס זה הרעיון. האיכות נבדלת בעיקר בתהליכי הייצור.
באופן כללי, צמיגים זה לא עסק טוב במיוחד. אם תשאלו חברים שלכם איזה צמיגים יש להם, רובם לא ידעו ולכן אין כל כך עניין של מותגים בתחום הזה. רכישת צמיגים מתבצעת אחת לתקופה כך שגם אם אנשים היו מכירים את המותגים השונים, קשה מאוד ליצור הרגל מובנה לקניה של מותג אחד. השוק גם מתחלק לשניים. צמיגים מקוריים, כלומר מה שבא עם הרכב, וצמיגים חלופיים.
הפלח הכי פחות רווחי של חברת צמיגים זה צמיגים רגילים למכוניות חדשות. כשיונדאי או קאיה מזמינים מיליון צמיגים, ברור שהם משלמים פחות ממה שאני משלם על 4 צמיגים חדשים. האפשרות השניה להגיע לרווחיות גבוהה יותר זה צמיגי פרמיום. צמיגי שלג או צמיגי מרוצים מיוצרים מאותם רכיבים, באותם תהליכים, אבל עולים יותר ולכן אפשר להרוויח יותר עליהם.
הנקוק
שווי הנכסים של הנקוק עומד על כ-10.2 טריליון וון. הנכסים הללו כוללים שני מפעלים בדרום קוריאה, שלושה מפעלים בסין, מפעל בהונגריה, מפעל באינדונזיה ומפעל חדש בארה"ב. כל המפעלים חדישים ובעלי תפוקה גבוהה. אם זה נראה כאילו שיש להם מפעל מתאים לכמעט כל מקום בעולם, אתם צודקים. מול השווי הזה של 10.2 טריליון יש חובות של 3.4 טריליון וון. כלומר שווי החברה צריך להיות סביב ה-6.8 טריליון וון.
עכשיו תשאלו, מה עוזרים לי כל המפעלים האלה, הם צריכים להרוויח, לא? התשובה היא כן. ב-2017 הם הרוויחו כ-599 מיליארד וון. אם נדרוש 10% תשואה בשנה, זה אומר שהמחיר צריך להיות כ-5.99 טריליון וון.
החברה כמו שהיא עומדת היום שווה כ-5.99 טריליון וון לפי רווחים וכ-6.8 טריליון בשווי נכסים.
כמה צריך לשלם עליה? החברה היום נסחרת ב-5.52 טריליון וון או 44,550 וון למניה. אתם תגידו, "אבישי, מה אתה חושב לעצמך? שרק אתה כל כך חכם? אם זו באמת הייתה מציאה כזו, למה המחיר כל כך נמוך?"
צודקים.
הנקוק זו דוגמה קלאסית של חוסר התאמה בין שוק ההון לבין מציאות עסקית. המשקיעים של הנקוק רגילים לראות רווחים של קרוב ל-700 מיליארד וון בשנה וגם זה מפוזר בצורה אחידה למדי על פני 4 רבעונים. ב-2017, פתאום הרווחים ירדו מתחת ל-600 מיליארד וון. שוק ההון חי מרבעון לרבעון. אם משהו משתנה, ישר זורקים את המניה.
המציאות העסקים היא יותר רציפה ולא כל פעולה מתאימה באופן מושלם לתוך רבעון. כתבתי שיש להנקוק מפעל חדש בארה"ב. לוקח זמן וכסף להרים מפעל ולהביא אותו למצב פעולה מלא. הרכישה והבניה לא משפיעים על הרווחים, אבל ההרצה כן. העלות של ההרצה של המפעל החדש הייתה סביב ה-80 מיליארד וון ב-2017. כלומר הרווחים המייצגים יותר קרובים למה שמשקיעים רגילים, 680 מיליארד וון ב-2017. זה נותן שווי של 6.8 טריליון וון לחברה.
אבל רגע, הם פתחו מפעל חדש. המפעל הזה יתרום עוד כ-70 מיליארד וון לרווח הנקי, כלומר רווחים של 750 מיליארד ושווי של 7.5 טריליון. הם גם מתמקדים בלייצר צמיגי פרמיום, אז הרווח לצמיג עולה.
מה לגבי השוק העולמי? אנחנו קובעים שיאים חדשים בשנים האחרונות של מסירות רכבים חדשים. ככל שהמכוניות הללו מתיישנות, הן צריכות צמיגים שעליהן הנקוק תרוויח יותר.
לסיכום החברה שווה כ-7 טריליון וון או 56,490 למניה לעומת מחיר של 44,550 וון היום. בנוסף לזה, אם יקרו אחד מהרבה דברים פוטנציאליים, החברה יכולה להיות שווה משמעותית יותר.